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股權交易創新評析

2019-11-14

  

  從股權成為資本市場普遍交易產品的角度看,其活躍豐富了資本的流動性及企業融資方式的靈 活性,并成就了大批的企業,我國創業投資領域也在陸續演繹著一個又一個“資本追逐股權,股 權成就財富”的佳話。然而,也有更多的諸如“陰陽局”“對賭協議”的質疑聲指向其在中國法律下的 順利運行??陀^地看,對我國股權創新交易進行利弊分析應關注以下方面:

  一,股權創新是創業企業發展資金來源、構建多層次資本市場的現實需要。中國作為銀行業并 不發達的國家,創業企業從銀行業獲得的融資支持往往非常有限,因而普遍存在資金不足的問題,影 響企業發展。利用股權融資這一渠道能夠有效彌補這一缺陷,實現閑置資金與企業發展需求之間的 連接,為企業生存發展帶來源泉和資金支持。同時,股權內容和功能的創新,能夠設計出多樣化的股 權交易產品滿足不同需求的投資者,符合中國目前構建多層次資本市場的經濟發展方向,從而促進資 本市場流動性以及從健康良性發展走向成熟和發達。

  第二,政府管制和管控并未禁止股權創新在中國的生存,但因立法和司法的含混不清反而誘發了 靠嫁接國外法律制度在中國撈取資源的畸形法律產品。股權創新所帶來的一系列問題,諸如股權優 先權條款、特殊權利要求條款、特殊交易機制條款及這一系列條款下的自動執行保障措施,都是中國 合同法和公司法未曾涉及的問題。這些股權特殊功能及特殊權利的運用,使得在同一公司治理結構 中出現了同股不同權的現象,徹底打破了中國公司法關于公司權利結構的制度安排,改變了股東同質 的邏輯前提,否定了公司股東權利平等原則,該一系列股權創新及其具體交易在實踐中遭受到相關部 門的冷遇?!爸袊痉ń?、不明確或者沒有為優先股融資很好地提供一套系統的規則”〔2〕的現象 也削弱了中國公司法在國際資本競爭中的地位。同時,在屢屢遭遇中國投資政策障礙的情況下,投資 者并未放棄在中國市場以股權創新模式的投資,除了和具體目標公司達成交易機制的創新,其在投資 主體架構上也往往采取復雜的“紅籌模式”,由是造成了利用中國市場、勞動力和資源,服務外國稅基和資本市場流動性的局面,留下的是一片狼藉的交易秩序和頻繁變動的應對政策,該類交易實踐更是 沖擊了法律規范機制,成為立法、司法的難題。

  第三,股權創新最核心的問題在于代理成本控制方面的設置,這是長期資本市場實踐中積累演進 成的可借鑒的寶貴智慧財富。法律作為治理社會的工具,應適應社會發展的需求并適時對其進行有 效的規制,順應服務于實踐自然規律的需要。然而公司法理論上一邊是倡導引領實踐走向國際化,一 邊卻是公司法若干次立法修改中保守觀望之態度。正如國外金融投資者和法律評論者所言,“在當今 的中國,法律的功能還遠沒有實現。立法者主要是將法律視為控制和協調經濟和社會的一種工具”?!?〕 當前,資本市場有關股權交易的實踐就在這種創新模式下默默地、艱難地前行,在交易產品多樣 化及交易結構復雜化的趨勢下,對裁判者的挑戰日益嚴峻?!敖鹑趧撔伦鳛閮壬谑袌龅牧α?,不會 因為立法滯后而停滯不前,也不會因為司法拒絕而鳴金收兵。由于風起云涌的金融創新往往是在沒 有法律規制的‘真空’中進行,這種創新完全有可能侵犯到相關利益群體利益并引發糾紛,此時就必 然需要運用創造性的司法審查”, 〔4〕從而通過法律的補充解釋功能完成規范市場和治理社會的重任。

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